WIE HÄNGEN BÖRSE UND REALWIRTSCHAFT EMPIRISCH ZUSAMMEN? WIE
KORRELIEREN BÖRSENKURSE UND NACHHALTIGKEIT? UND MUSS MAN SICH
ZWISCHEN NACHHALTIGKEIT UND RENTABILITÄT EINER INVESTITION
ENTSCHEIDEN? NEIN, MEINT MATHIAS BINSWANGER.

In den 80er und noch mehr in den 90er Jahren des vergangenen
Jahrhunderts boomten die Börsen wie nie zuvor. Mit der
realwirtschaftlichen Entwicklung hatte dieser Börsenboom
allerdings nicht allzu viel zu tun. Die Börsenkurse wurden durch
eine spekulative Blase dominiert, der dann im Jahr 2000 die Luft
ausging.

Von einer spekulativen Blase spricht man, wenn sich die Höhe des
Börsenkurses nicht mehr mit Gewinnerwartungen bei den
Unternehmen begründen lässt. In diesem Fall bestehen die
Börsenkurse aus zwei Komponenten: erstens dem Fundamentalwert
und zweitens der spekulativen Blase. Im Gegensatz zum Fundamentalwert
ist die Entwicklung der spekulativen Blase nicht von den
Gewinnerwartungen und damit der realwirtschaftlichen Entwicklung
abhängig. Die Blase lebt einzig und allein vom Glauben der
InvestorInnen, die Aktien stets zu einem noch höheren Kurs
wieder verkaufen zu können. Solange alle daran glauben, finden
sich neue InvestorInnen, die bereit sind, die Aktien zu einem noch
höheren Kurs zu erwerben, was der Blase ein stetiges Wachstum
beschert. Verlieren die InvestorInnen ihren Glauben, kommt es zum
Crash und die Börsenkurse schrumpfen wieder auf ihre
Fundamentalwerte.

In der Praxis ist es allerdings nicht leicht zu entscheiden, ob die
heute beobachteten Börsenkurse tatsächlich eine Blase
enthalten. Hatte etwa die technologische Entwicklung so rasante
Fortschritte gemacht, dass sich damit die Verzehnfachung des
technologielastigen Nasdaq Composite Index während der 90er
Jahre begründen liess? Um solche Fragen beantworten zu können,
müssen wir uns überlegen, in welchem Verhältnis die
Aktienkursentwicklung zur Entwicklung der Realwirtschaft stehen
sollte, wenn die Aktienkurse tatsächlich fundamental begründet
wären. Wird beispielsweise bekannt, dass Novartis (es könnte
auch Roche sein) die Entwicklung eines neuen Medikaments plant, und
dass die bisherigen Tests erfolgversprechend sind, dann wirkt sich
das positiv auf den Aktienkurs der Novartis AG aus. Es wird aber Zeit
vergehen, bis das Medikament tatsächlich produziert, auf den
Markt gebracht und verkauft worden ist, und die Verkaufszahlen und
Gewinne bei Novartis effektiv steigen. Der sofort gestiegene
Aktienkurs von Novartis läuft dann der «realwirtschaftlichen
Entwicklung» des Novartis-Konzerns voraus. Das gilt aber nicht
nur für Novartis, sondern für alle Aktiengesellschaften
eines Landes, weshalb auf gesamtwirtschaftlicher Ebene die
Börsenkurse (ausgedrückt durch einen Aktienindex) ein der
realwirtschaftlichen Entwicklung vorauslaufender Indikator sein
sollten, solange die Börsenkurse durch die Fundamentalwerte der
Aktiengesellschaften bestimmt sind. Oder genauer ausgedrückt:
Schwankungen der Wachstumsraten des Bruttoinlandprodukts oder der
industriellen Produktion müssen mit vergangenen Schwankungen der
Aktienrenditen korrelieren. Tatsächlich haben sie das bis vor
kurzem auch getan. So haben langfristige Analysen bestätigt,
dass die Börse in den USA im Zeitraum von 1889–1980 der
realwirtschaftlichen Entwicklung stets vorausgelaufen ist. Wie eigene
Untersuchungen zu diesem Thema vermuten lassen, ist damit aber seit
den frühen 80er Jahren Schluss. Seither können weder die
Schwankungen der Wachstumsrate des Bruttoinlandprodukts noch die
Schwankungen der Wachstumsrate der industriellen Produktion mit der
Börsenentwicklung in Zusammenhang gebracht werden. Dieses
Ergebnis gibt uns einen Hinweis darauf, dass sich die Börsenkurse
ziemlich unabhängig von der Güter- und
Dienstleistungsproduktion entwickeln. Wenn es also schon kaum mehr
einen Zusammenhang zwischen Aktienkursen und realwirtschaftlicher
Entwicklung gibt, dann können wir auch keinen Zusammenhang
zwischen Aktienkursen und Nachhaltigkeit erwarten. Kein Wunder, dass
selbst aufwändige Studien keine signifikante Beziehung zwischen
Aktienkursentwicklung und Nachhaltigkeit entdecken konnten. Öko-Fonds
schneiden im Durchschnitt weder besser noch schlechter ab als Fonds,
die nach anderen Kriterien zusammengestellt werden. Nachhaltigkeit
ist der Börse bis heute ziemlich gleichgültig und das wird
sich in nächster Zeit kaum ändern. Nichts spricht also
dagegen, in Unternehmen zu investieren, deren Tätigkeit man als
ökologisch sinnvoll einstuft, ohne auf Rendite zu verzichten.


Prof. Dr. Mathias Binswanger ist Professor
für Volkswirtschaftslehre an der Fachhochschule Solothurn. Er
ist Autor mehrerer Bücher und verfasst regelmässig Artikel
für die WELTWOCHE.